增長最為顯著——包括智利、孟加拉國、巴西、印度尼西亞、菲律賓和斯里蘭卡。當前這些國家中的大部分可能會被認為黃金儲備偏低，尤其是前四個。去年四季度中國自香港進口高達228噸黃金，被普遍視為央行購買。無疑， 有人在大量貯備黃金，但是本地投資者還是央行所為還不十分明確。

　　黃金超級周期將進一步延伸

　　我們已對2011年4月7日所做的黃金價格長期預期進行了更新。自那時以來，國際宏觀經(jīng)濟和市場發(fā)生了很多變化。去年4月初，黃金價格在1,420美元/盎司附近徘徊，之后金價呈現(xiàn)一輪現(xiàn)代黃金史上最壯觀之一的猛漲，將金價拉升到1,920美元/盎司。盡管我們看好黃金，但這一漲勢還是令我們感到吃驚，隨后金價下跌至1,522美元/ 盎司，暗示短時間內(nèi)泡沫已經(jīng)生成。

　　這之后近一年以來，金價是否已經(jīng)觸頂值得研究。波動增加有時候被認為是市場高點已經(jīng)結束的初步證據(jù)，多空雙方的角力變得更加雙向和劇烈。同時，一些主要的對沖基金開始降低多頭倉位，這可能是“有經(jīng)驗的投資者”(smart money)尋求退出市場的跡象。

　　我們來觀察全球最大的黃金上市交易基金SPDR的股份構成變化：去年四季度最大一筆減倉是由Paulson基金所為，這使得其持有的巨額頭寸第二個季度降低。CI投資減持了310萬股，J.P. Morgan(摩根大通)減持310萬股，Alphabet Management減持250萬股。不過，其他基金增持的股份數(shù)超過了減持股份數(shù)。去年四季度最大的買方是Lone Pine Capital(增持380萬股)和Laurion Capital(增持280萬股)。其他較大的增持機構包括Schroder、Allianz、RBC，以及Bank of America(美國 銀行)。索羅斯也增加了倉位。去年四季度末SPDR前四大股東分別是Paulson(1,700萬股)、Northern Trust (1,490萬股), 美洲銀行(940萬股)和摩根大通(800萬股)。盡管股價波動較大，投資者變化較多，SPDR規(guī)模仍然在去年四季度增長1.8%，今年以來也出現(xiàn)進一步增長。

　　不過，我們理解四季度部分減倉可能是由于投資者被動贖回，而并非反映市場對黃金看淡。實際上，基金經(jīng)理Paulson在今年2月中旬表示他看多黃金，甚至索羅斯也增加了倉位。從更大的范圍看，投資者情緒顯得還遠未獲得滿足;實際上，美國的貨幣管理頭寸今年以來再次增加，距離近期的高點還有很大距離。

　　宏觀經(jīng)濟背景得到了改善。尤其是美國宏觀經(jīng)濟之好出人意料，歐洲銀行業(yè)危機看起來由于歐洲央行全年12月推出的長期再融資計劃而得以化解。